21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者孔海麗 廣州報道

7月28日，“博鰲·21世紀(jì)房地產(chǎn)論壇第23屆年會”廣州場現(xiàn)場，發(fā)布了《復(fù)盤與啟示——深度調(diào)整下的房地產(chǎn)發(fā)展模式研究》報告。

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報告深入剖析了房企過往的發(fā)展模式，從管理模式、融資模式、拓展模式、市值管理模式，以及出現(xiàn)債務(wù)違約后的處理方式等入手，分析房企的發(fā)展特點。

其中，關(guān)于出險房企的融資模式，報告復(fù)盤指出，2017年-2022年，出險房企維持高負債模式，杠桿率長期保持高位。分階段來看，房企的總?cè)谫Y規(guī)模經(jīng)歷了快速增長到急劇縮減的過程，其杠桿率也經(jīng)歷了快速攀升到下降轉(zhuǎn)而上升的三階段。

2016年，在中央層面降準(zhǔn)、調(diào)首付、調(diào)稅費等政策支持下，全國大部分省市繼續(xù)落實去庫存措施，各類需求持續(xù)釋放，房地產(chǎn)交易高位運行，全國商品房銷售額突破10萬億元，同比增長34.8%，房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)到位資金增速高達15.2%。2017年，三四線城市在寬松的政策環(huán)境以及棚改貨幣化支持下，樓市全面回暖，拉動全國銷售面積上揚，房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)到位資金增速為8.2%。市場持續(xù)走高帶動投資人信心攀升，代表房企順勢加大融資規(guī)模，杠桿率持續(xù)保持高位。

2019年-2020年上半年，行業(yè)規(guī)模競爭日益白熱化，千億成為新的分水嶺，部分房企為競爭卡位，千方百計增加資金來源。2019年，央行通過降準(zhǔn)、公開市場操作、再貸款再貼現(xiàn)等工具，加大流動性供給力度，整體金融市場相對寬松。房地產(chǎn)行業(yè)資金監(jiān)管從嚴(yán)從緊，銀保監(jiān)會等機構(gòu)密集發(fā)聲強調(diào)防范房地產(chǎn)金融風(fēng)險，房企融資壓力不減。在境內(nèi)融資受阻的情況下，疊加美聯(lián)儲降息、人民幣匯率走低，房企積極尋求海外市場融資渠道，海外債發(fā)行規(guī)模同比明顯增長。同時，房企通過配股募資，為企業(yè)發(fā)展造血，部分企業(yè)成功上市，借力資本市場拓寬融資渠道。比如，富力、寶龍、正榮、融信等企業(yè)通過配股募資總量超90億港元，新力、德信等企業(yè)成功登陸港股市場，募集資金超70億港元。這期間，代表房企總有息債務(wù)規(guī)模增速走高，總有息債務(wù)規(guī)模再創(chuàng)新高。

2020年上半年，受新冠肺炎疫情影響，經(jīng)濟面臨較大下行壓力，中央加大逆周期調(diào)節(jié)力度，寬松的貨幣環(huán)境，疊加各地頻繁出臺房地產(chǎn)相關(guān)扶持政策，市場快速恢復(fù)，房企融資出現(xiàn)“小陽春”。受寬松預(yù)期和疫情后市場復(fù)蘇預(yù)期影響，部分房企抓住融資窗口期、加大擴表力度，表現(xiàn)包括：1月海外債融資井噴，代表房企海外債發(fā)行金額超800億元；信用債發(fā)行金額同比增長25.2%；信托融資規(guī)模在3-6月融資條件短期放松，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)快速回升，呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。同時，2020年是股權(quán)融資大年，年內(nèi)祥生、領(lǐng)地等7家房企成功登陸港股，融創(chuàng)、世茂、旭輝、富力等房企增發(fā)配股融資金額達到236億港元。

2020年下半年，房地產(chǎn)調(diào)控政策有所轉(zhuǎn)向，中央強調(diào)不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期，房地產(chǎn)金融監(jiān)管持續(xù)強化，“三道紅線”試點實施。代表房企總有息債務(wù)規(guī)模增速下降，優(yōu)化杠桿水平。

2021年下半年，市場明顯降溫，購房者置業(yè)情緒回落，銷售規(guī)模同比持續(xù)下降，50城成交面積降至2015年同期最低水平，同比下降超20%，其中三線代表城市降幅最大。2022年商品房市場延續(xù)了2021年深度調(diào)整，銷售面積和銷售額創(chuàng)2015年以來新低。同時，融資環(huán)境持續(xù)偏緊，2021年房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)到位資金同比增長降至五年來最低值，2022年則負增長。受此影響，2021年、2022年代表房企總有息債務(wù)規(guī)模連續(xù)降低，杠桿率受在手現(xiàn)金不足影響轉(zhuǎn)而升高，實際債務(wù)負擔(dān)有所增加。

從融資期限結(jié)構(gòu)來看，2017年-2020年，代表房企短期有息債務(wù)在總有息債務(wù)中占比持續(xù)維持在36%左右，相對規(guī)模較為穩(wěn)定，有利于其合理安排投融資節(jié)奏，但2021年，在總有息債務(wù)規(guī)模下降的情況下，短期有息債務(wù)規(guī)模同比增長，短期有息債務(wù)占比迅速攀升，短期償債壓力快速放大，疊加銷售端資金流入減少，代表房企流動性壓力陡增。新力等企業(yè)2019年-2020年短期有息債務(wù)占比均接近50%，短期債務(wù)負擔(dān)過重，期限結(jié)構(gòu)不合理，難以抵御現(xiàn)金流入截斷的風(fēng)險。

從融資渠道結(jié)構(gòu)來看，過度依賴非銀金融機構(gòu)貸款將帶來融資成本高、期限偏短的風(fēng)險，而優(yōu)先票據(jù)占比偏高則可能受境外資本市場流動性和偏好影響存在再融資困難。金融機構(gòu)貸款始終為房企最主要的融資來源。銀行貸款融資成本低，債券融資期限較長，使用效率較高。財務(wù)穩(wěn)健的房企融資結(jié)構(gòu)以銀行貸款和債券融資為主，基本不依靠信托等其他金融機構(gòu)貸款。新力、領(lǐng)地等企業(yè)其他金融機構(gòu)貸款占比超30%，過度依賴非銀渠道；佳源、禹洲、佳兆業(yè)優(yōu)先票據(jù)占比超30%，受境外資本市場和信用評級影響較大，存在借新還舊壓力和提前贖回壓力。

從融資成本來看，多數(shù)出險房企融資成本較高，反映了投資方對其債務(wù)負擔(dān)和償債能力的擔(dān)憂，再融資難度較其他企業(yè)更高，且更易受到融資環(huán)境收緊的負面影響。